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正文 清洁电器市场有了投资新逻辑 事实上，无论是在上游兑现自建厂商的红利，还是在中游对公司品牌进行拓展，抑或下游提前布局线上营销，都有着需要前期大量投入，投入产出周期极长的特点，面对商业化和消费者接受度等不确定因素，所幸科沃斯仍然处于扫地机行业头把交椅，仍然牢牢把握着产业链的主动权。 扫地机器人的市场，真的变天了吗？日前，“扫地茅”科沃斯发布了2023年三季度财报，今年前三季度，科沃斯营收105.32亿元，同比增加4.02%；归属上市公司股东净利润为6.06亿元，同比降低46.21%。其中，第三季度营业收入33.87亿元，同比增加2.58%；归属上市公司股东净利润为1961.23万元，同比降低92%。截至11月13日收盘，科沃斯报价45.94元，距离今年2月9日的年度高点98.37元已经大幅“腰斩”�？莆炙乖诙妒谐〉南硐�，显然公司业绩大幅下滑是主因�？凸凵侠此�，这也和行业的特质有关，在走出前三年影响后的开局之年，消费回归是大势所趋。但作为以居家模式为主要场景的赛道，清洁电器市场明显与大消费市场处于互逆周期。2022年，中国扫地机器人行业市场规模达到了124亿元，同比增长3.4%。然而，由于持续的疫情和宏观经济下行等多重因素的影响，这一年的行业需求被抑制，零售量下降到了441.4万台，同比下滑了23.77%。中怡康数据显示，截止到2023年上半年，中国国内扫地机器人市场规模为63.6亿元，同比下滑0.6%，显而易见的是，较之2013年到2020年间量价齐增的市场，如今的市场销量已经开始萎缩，市场规模主要依靠价格单引擎驱动。然而，尽管外部的影响无法否认，但市场大环境的消极情绪也并不能为科沃斯的所有问题埋单。毕竟在相同的环境中，科沃斯*的竞争对手石头科技，就在同期给出了一份营收、利润增幅均达两位数的成绩单。在石头科技的三季报中，公司实现营业收入为56.89亿元，同比增长29.51%，实现归母净利润为13.60亿元，同比增长59.10%。值得一提的是，第三季度单季，石头科技实现营业收入23.15亿元，同比增长57.56%；实现归属于上市公司股东的净利润6.21亿元，与去年同期相比，增长160.38%。这种情况让投资者也有些看不过眼。11月10日，在科沃斯第三季度业绩说明会上，有投资者提问，“人家连你的一半的营业额都不到，净利润却创造了历史新高，你是越买越亏，渗透率上去了有用么？你都不挣钱”。到底是什么造成了科沃斯与*对手在业绩表现上的云泥之别？二者之间是否已经完成了“权杖”的交接？来到新发展阶段，拥有新发展轨迹的扫地机器人市场，又是否还能再现曾经的辉煌？作为普通投资者，又该如何看待这种变化？这一切迷雾，需要一层层剥开，才能找到答案。01 科沃斯的现实“愁云”正值双十一期间，像刘明杨这样翻看着各大购物网站的扫地机器人，可能会在科沃斯、石头、云鲸等品牌间选择困难，“这几个品牌真的从价格到产品，差异都不明显，买谁不买谁，让人难选”。作为扫地机器人的8年资深用户，在此之前，刘明杨一直用的都是科沃斯，这次他想换别的品牌试试，在他看来，“我虽然是个比较‘念旧’的人，一直还是比较喜欢科沃斯的，但是这个扫地机已经是四年前买的了，现在的市场价格比那时候还便宜不少，最近听身边的朋友说其他品牌也不错，想换换其他品牌用用看”。这个个例，可能是近年来科沃斯市场表现的一个缩影。今年8月，扫地机器人“双雄”先后发布中期报告，然而表现却几乎可以称作天壤之别�？莆炙拐獗�，上半年总营收为71.44亿元，同比增长4.72%；净利润录得5.84亿元，同比大跌33.4%，这种数据的消极表现，仅用“增收不增利”五个字已经难以充分覆盖。作为对比，*竞争对手石头科技表现却截然相反，2023年上半年，石头科技实现营业收入33.74亿元，同比增长15.41%；实现利润总额7.78亿元，实现归属于母公司所有者的净利润7.39亿元，同比增加19.93%。业绩的参差也反映到了二级市场上。年初，科沃斯股价一直徘徊在90元/股附近，在2月上旬，科沃斯一度报价达到98.00元/股，之后，科沃斯便开启了一波震荡下跌的趋势，但总体K线仍处于盘整状态，到8月初，科沃斯还有接近80元/股的表现，然而从8月7日开始，科沃斯不断跳水，走出了一条大阴线。中报的发布又让科沃斯遭遇了“戴维斯双杀”。8月28日，财报发布后的*交易日，在印花税减半的利好消息刺激下A股大幅高开，科沃斯作为因有价格的涨跌幅限制的日收盘价格跌幅偏离值达到7%的前5只证券登上龙虎榜，当日报收60.26元，大跌10.01%，一度触及跌停板，留下了一根长长的上影线。此后，科沃斯几乎一蹶不振，*点时，一度跌倒了42.09元。相较今年高点，科沃斯的股价和市值都下跌超过一半，堪称“臀斩”。图源：Choice终端同一时期内，石头科技却走出了一条完全不同的曲线。年初，石头科技报价188.77元/股，触及全年低点，而后迎来了一波震荡向上的趋势，经历了双底、头肩底等不同形态之后，到发布中报之后的9月初，石头科技报价触及313.98元/股，来到全年高点，比年初上涨了66.33%�？悸堑饺闍股市场普遍看空不看多的环境，石头科技能有如此走势已经是大牛的存在。无论是财务业绩表现，还是资本市场的态势，两家龙头的表现的差距都不可谓不大�？悸堑娇莆炙蛊鸺矣谏鲜兰途攀甏�，是中国电器行业进入智能电器时代的亲历者和推动者，石头科技则是成立于2014年，至今不满十年。二者相比，就像是一个正值年富力强的青年和一个不到十岁的小学生，然而科沃斯却在今年发现，原来十几年的先发优势，也抵不过市场一朝之间的风云突变。02 市场营销与技术创新的两难抉择纵观国内扫地机器人市场的发展历程，不难看出，这个曾经的新兴行业，如今即将进入，甚至可以说已经进入到了红海时代。与此同时，科沃斯作为行业曾经毫无疑问的*，也渐渐开始显露出自身的疲态。其实在萌芽期，科沃斯一直都扮演着引领行业前进的角色。1998年，科沃斯机器人科技（苏州）有限公司（前身泰怡凯）创立，开始自主研发生产吸尘器类产品，2006年，创始人钱东奇创立科沃斯公司，旋即，属于独立品牌的全球*扫地机器人“地宝”诞生。彼时，扫地机器人的功能主要局限于识别垃圾、昼夜自动关机、自身装配充电等，这些在现在看来固然是基础技术，但在当时，这些已经是一线的SOTA（*进的技术）了。技术的*，背后是科沃斯对科研的重视和对行业创新方向的洞察。事实上，在2006年前，科沃斯还处于纯代工时期，当时正是中国家电市场蓬勃生长的时期，以海尔、美的、格力、小天鹅、长虹们为代表的众多老品牌牢牢占据着市场家电消费者的心智。以当时的国民消费能力，大家电仍然占家电市场主流，小家电很难称之为刚需，更遑论扫地机器人这种“奢侈品”了，能在这种背景下，依然坚持做扫地机器人这条线，钱东奇的战略眼光值得称道。2013年，扫地机器人市场元年的到来，背后的推手也是科沃斯。在此之前，扫地机器人行业已经许久没有革新式的技术涌现，绝大多数主流产品仍然是基于陀螺仪导航，在测绘和导航方面，很难满足用户体验。2013年，科沃斯敏锐地发现这一问题，随即发布了全球*具有全局规划、远程操控功能的地宝9系，两年后同系列推出“先建图、后清扫”的新理念，基本解决扫地机器人像“无头苍蝇”的难题。2016年，在获得小米融资后，科沃斯的*对手——石头科技横空出世，凭借自研的搭载LDS+SLAM扫地机产品且仅售1699元的*性价比，将国内扫地机产品推向了一个新的高潮。如果说此前技术的突破和发展大大推动和拓宽了智能扫地机器人的应用场景，不同功能、价位的扫地机器人被推向终端市场是正效应。那么从2019年开始，随着导航技术、视觉传感器、充电桩的不断迭代，避障性能和二次污染问题的不断提升，扫地机器人们变得愈发“聪明”，却也愈发难以实现技术的革新。最近几年，行业的技术更新方向主要集中在多种既有功能叠加交互之上，技术成熟度愈发饱和。与此同时，科沃斯不断在抖音等社交电商平台进行广告投放的力度，和在研发支出上的日渐式微形成了鲜明对比。从2019年到2021年，科沃斯的研发支出占总营收比重一路从5.22%降至4.2%。这段时间内，研发支出的*值虽然从2.77亿元增到了5.49亿元，但同期广告宣传推广费则从5.9亿元增至18.69亿元，后者增速明显大幅*。一方面，在抖音、小红书等社交平台上，科沃斯的广告投放密度越来越高。另一方面，在黑猫投诉投诉平台上，关于科沃斯扫地机质量、售后等问题的投诉已经超过五千条，甚至还曾经在去年被卷入一场由美国的Bissell必胜公司发起的诉讼案件。该公司去年2月提出申请，希望对科沃斯旗下另一品牌添可发起关于专利侵权等问题在内的共计337起调查。03 新帅新战略，科沃斯置换新逻辑事实上，科沃斯开始明显加重营销投入，正是从2019年开始，而这一决定正是科沃斯的新任主帅——钱程的战略考量。2018年5月28日，科沃斯在上交所挂牌上市，在敲钟的照片中，创始人钱东奇站到了后面第三排的位置，而将最显眼的位置留给了他的儿子——留学归国而来，时年28岁的钱程。新官上任尚且要点三把火，何况是新帅了。钱程被推到台前后，开始逐渐全面接管科沃斯。而在人事任命上，钱程逐渐把原来的科沃斯旧部全替换成自己熟悉的人，同时选择了包括钱东奇秘书高翔在内的六个人，组建了自己的核心团队。据科沃斯前员工介绍，钱程从国外留学回来，并且负责过国际化业务，视野非�？�，一直想对科沃斯进行改革，引入新的管理方法。2019年，科沃斯设立专职CTO职位，此前曾任职微软、思科、优必选的吴牟雄走马上任，而在此之前，科沃斯并没有这一职位，CTO的设置标志着钱程将技术放在了极其重要的位置上。他自己也不止一次有过“我们所在的产业是强技术驱动的产业”、“需要在技术上有所突破”等类似的表态。尽管对技术非�？粗�，但对营销的投入占比日益加大，比研发投入增速更快，或许也是钱程的意志表达。过去几年，电商行业开始转型，在以抖音、小红书为代表的APP种草之下，越来越多的制造业品牌被消费者倒逼，从传统的货架电商模式转向“货架+内容”双轨电商模式。而那些尚未占据国人心智的品牌，需要思考怎么用图片、用视频、用账号背后的人传递产品的真实体验。比起技术的革新，跟上时代的节奏更加迫在眉睫，用钱程的话说：“创新不只体现在产品的研发上，也体现在市场上”。事实也的确如此，从2018年开始，以抖音为代表的短视频平台迅速崛起，很快侵蚀到了线上消费和电商的地盘，整个营销体系几乎来到了颠覆的前夜。这种情况下，如果不及时占据新的营销渠道身位，而是被传统渠道拖住，那或许将是落后的开始，尤其对于科沃斯这种主营业务还远未牢牢占据用户心智的企业来说，更是一场灾难。钱程决定加码营销，暂时看轻研发的原因不止有客观的市场因素，还有主观的技术因素。在他接手之时，无论是行业还是公司，都处在蓬勃旺盛发展阶段，然而，行业技术渡过井喷期，也让钱程提前预判了未来市场走向。在2017年之前，市场的必选功能聚焦于导航维度，导航算法出现颠覆式创新，多种机身形态也仍处于尝试中。从2018年到2020年的三年，扫地机的断点续扫、APP操控已经完成了由可选到必选的转变，扫拖一体也已基本成为中高端产品的必选功能。在这段时间适逢居家模式的兴起，扫地机器人市场迎来了技术向的最后一段高光时期，但此时全局智能导航技术已经进入瓶颈期。从2021年开始，市场走向了多功能集成期，过去的可选清洁功能在不同新产品的推动下逐渐被整合，然而，无论是新增银离子除菌、自动上下水、自动补水可选功能，还是新增AI识别、视讯通话等技术，都并没有马上被市场转化为必选功能。扩充的基站功能也无法带来像以前一样的冲击。图源：方正证券研究所原因很简单，这些技术普遍成本高昂，如果将其强行塞到所有产品中，最终无疑会通过价格链条传导到市场，导致价格高企，而此时大环境中，消费氛围处于低谷，众多品牌开始大力下沉，甚至不惜酝酿价格战，这种无区别提价的行为无疑会自损竞争力，南辕北辙。事实上，自2019年起，扫地机器人就出现了“量价背离”的现象，2019年，行业均价为1479元，销量为533万台；到了2022年，行业均价来到了3175元，销量则下滑到了410万台。具体到两大龙头，2022年，科沃斯的线下涨价1531元、线上涨价848元；石头科技则分别上涨1218元和956元。显然，涨价是行业头部企业的共识。站在科沃斯的角度，涨价也是自己“高端化”策略的主动选择。这也好理解，众所周知，制造业的基础公式是利润=销量*（单价-单位成本），钱程上任之初，无论是行业还是公司的销量都已经处于下行阶段，而单价仍处于上升态势，如若此时将技术研发作为*解决的问题，或许在长期来看可以继续顺应趋势提高单价。但短期来看，从开始研发到实现预期收益需要经历一个相对较长的时间周期。在这个过程中，企业需要承担较高的风险。再结合2018年之后发生的各类黑天鹅、灰犀牛事件，这种担心并非多余。在经济承压环境下，科沃斯是希望用高价+高营销来对冲销量下滑带来的影响。只是人算不如天算，持续的价格高企让行业进入存量市场的速度比预想的来得更快，内卷程度也比预想的更狠，2022年上半年末，石头科技存货比上年期末增长52%，达9.06亿元，科沃斯存货增长22%，达29.54亿元，其中大多数为库存商品。不少曾经的用户坦言，“人都没活干了，还花扫地机冤枉钱？”数据源：奥维云网、开源证券研究所、慧博智能投研这种情况下，2022年下半年开始，扫地机行业开始下沉市场，以价换量。去年8月，科沃斯在国内市场的主销产品T10 OMNI降价800元至3999元，来到2023年，行业全能款产品的均价由5076元下探到4084元，618期间，头部品牌把价格下调到3000元上下，自清洁款价格也从3618元降到3124元。今年双11期间，科沃斯T10 OMNI降到2699元；石头科技P10则从3000+降到2799元。只是此时，从产业链角度来看，上游的主板、芯片、机电设备、电池等成本已经到达一个平台，对于科沃斯这种自主品牌商来说，全面降价不现实，只能通过小范围价格战来达到挽回一部分销量的目的，而这还不够在资本市场扭转投资者的预期。04 添可崛起，双品牌战略并行市场需求减少的首要影响因素当然是均价上涨带来的消费者受众群体变小。但同时，清洁电器市场的另一大品类洗地机从2019年开始快速增长也是一大因素。而目前国内在该行业的龙头正是科沃斯旗下另一大品牌——添可。2018年，在将科沃斯的接力棒交到儿子手里以后，钱东奇转身又创立了添可。说是创立，其实也不甚准确，添可的前身是和科沃斯同时创立于1998年的“TEK泰怡凯”，早年该品牌依靠贴牌、出口代工生存，是典型的OEM厂商。然而从2018年开始，扫地机市场逐渐见顶，寻找新品类作为新增长点就成了科沃斯的当务之急，钱东奇也就将目光投向了添可。其实添可的*部洗地机此前两年就已推出。2016年，添可推出行业首创无线地面清洗机CL1509，开启了地板清洁方式的新探索。2018年，添可iFloor在CL1509的基础上首次解决了吸大颗粒的问题，已初步具备洗地机的主要核心功能。但是真正让添可洗地机开始腾飞的，是2020年诞生的，被称为“会思考的智能洗地机”的芙万1.0。它不再是功能的叠加，而是集吸拖洗与自清洁为一体，能够智能识别脏污，目的是让人不需要弯腰就能实现高效清洁，而该产品的推出也直接将洗地机的名头打响。2019年，添可洗地机的营收还仅仅为2.73亿元，彼时科沃斯扫地机的营收为36.10亿元，然而从2020年到2022年，添可的营收分别为12.59亿元、51.37亿元、69.09亿元，在科沃斯的营收占比从5.1%提升到了39.25%，到今年上半年，科沃斯的营收结构开始出现标志性的结构变化，添可的营收达到32.8亿元，占科沃斯总营收比例为45.91%，相比之下，科沃斯品牌的产品营收占比为49.05%，首次跌到一半以下。作为吸尘器中的又一个新品类，比起扫地机，洗地机擅长处理干湿、粘稠的餐饮垃圾，垃圾吸入类型更宽泛，也更适合小范围清洁，这种干湿两用且适合小空间的特性导致了扫地机器人的*性被分散。图源：《电器》杂志调研显示，洗地机的消费群体主要是以 29 至 33 岁的青年为主，占比达 39.8%，且消费群体高学 历化（本科以上占比 89.1%）显著，用户普遍居住在一线以及新一线城市（占比达 51%）。这些年轻群体，既有消费意愿和消费能力，又普遍处于刚毕业租房的人生阶段，几乎*契合洗地机的特性。这也从侧面构筑了添可崛起的底层逻辑。添可的崛起，使得扫地机不再像以前一样独自霸占公司生态链的顶端，可以说，是科沃斯自己创造的品牌逼得自己陷入到了“价格战”、“增收不增利”等困境之中。05 科沃斯有望回归正轨虽然今年以来在二级市场的表现惨不忍睹，但事实上，科沃斯在后期的表现很值得关注。从行业角度看，软件壁垒比硬件壁垒更高。硬件方面，扫地机器人上游零部件制造商主要提供锂电池、传感器、激光雷达、行走轮模组、芯片模组、塑料等，行业发展较为成熟，供给充分。目前扫地机器人零部件中除电源管理芯片、电机和少量CPU需要进口，其余零部件基本国产。而科沃斯采用的正是自主生产的重资产模式，从吸尘器起家，再到扫地机，再到洗地机，科沃斯更多是围绕电机来进行拓展，通过自建生产基地不断提升产能，目前已延伸至雷达、锂电池、核心配件等产业链中上游领域。图源：Chioce终端科沃斯也披露，2021年年底披露年产2GWH聚合物锂离子电池项目目前正处于竣工验收阶段，研产销一体也让科沃斯在技术产业链上的话语权不断增强，在面对电商销售的季节性变化、海内外关税政策窗口变化、地缘宏观变化等外部变动因素时，可以具备较强的韧性和适应能力；长期来看，议价能力会得到进一步提升，制造成本也能降低不少。而在软件方面，自主导航技术是该领域的核心，其好坏直接决定了扫地机器人产品的性能和用户体验。由于扫地机器人需要在由已知的静态障碍物和动态障碍物（如人、宠物）所组成的环境中进行工作，因此对自主导航算法的准确性和实时性有着极高的要求。此外，在其运行过程中还会面临诸如边刷弹飞问题等具体技术挑战，这时就需要通过前方视觉传感器识别到颗粒，随即主动降低移动速度和边刷转速，避免击飞碎屑，同时增加吸力以提升对大颗粒物的吸除性能，但又会对噪音控制带来挑战……这些技术挑战都给行业中小企业带来了难以逾越的技术壁垒，给企业持续研发能力带来了较高要求，行业的头部效应愈发明显。除此之外，虽然研发投入占比仍然较低，但外部环境的变化有利于科沃斯。此前，仅石头科技等少数中高端品牌商掌握避障算法的自研能力，科沃斯的软件部分主要靠SLAM建图等导航算法的外包，但随着去年底AIGC的浪潮开始席卷全球，今年国内大模型不停迭代，给大数据的发展势必会带来更多机遇。从市场角度来看，一方面，如今，随着淘宝、京东等货架电商和抖音、小红书等内容电商双双向“货架+内容”双驱动模式转型，即使对于电器来说，线上的渠道占比也明显越来越重，科沃斯早前对线上内容营销渠道的布局会渐渐形成一个新红利周期。另一方面，市场需求正在回暖。据奥维云网推总数据，中国清洁电器市场，第三季是淡季，但今年第三季的销售额同比微增3.7%，销量也有好转、开始转向同比正增长1.7%，尤其是洗地机品类，销量增幅远高于销售额增幅，而该品类目前格局仍然是添可一家独大，扫地机器人的销量也由今年年初两位数下滑到三季度转向同比正增长。而在海外，目前，海外扫地机器人市场发展并不充分，依然存在很大的成长空间。从渗透率来看，根据欧睿数据，截至2022年末海外主要国家的扫地机器人市场渗透率都不高，最高的美国不足14%，欧洲渗透率最高的德国则不足9%。在2022年，科沃斯品牌海外业务收入同比增长20.2%，占集团总收入的31.8%。而在最新的业绩说明会上，科沃斯表示，第三季度，科沃斯和添可品牌海外收入同比分别增长47%和53%，可见科沃斯的“国际化战略”正在发挥积极影响。此外，疫情催生了多功能基站式扫地机器人的快速增长，集中释放了需求，疫情后迎来周期性的需求不振，双11的数据也佐证了这一点。据悉，科沃斯重点打造的全能款扫地机器人在双11前两周的销售额为24.7亿元，同比增长20.8%，销量为69万台，同比增长20.5%。事实上，近两年，受到政经形势的影响，股市大盘都处于低位，随着消费热情和信心的回归，有理由相信科沃斯有望脱离价值洼地。06 写在最后在物理系统中，迟滞效应是一个常见的现象，指的是系统状态不仅与当前系统的输入有关，而且与其过去输入过程的路径有关。换句话说，即使将系统的状态回复到最初的状态，并且使用相同的输入值，系统的状态也无法回到其原始状态。如今科沃斯的表现就体现了迟滞效应。过去，科沃斯之所以能发展壮大，在于自己能把握时间节点切入市场，更能重视技术研发，冲在技术前沿。如今，科沃斯的盈利表现下降，在于其同时陷入高端化陷阱和价格战之中，前些年又将更多精力放在了营销侧。而这个过程既有主观因素，也有客观上的巧合。事实上，无论是在上游兑现自建厂商的红利，还是在中游对公司品牌进行拓展，抑或下游提前布局线上营销，都有着需要前期大量投入，投入产出周期极长的特点，面对商业化和消费者接受度等不确定因素，所幸科沃斯仍然处于扫地机行业头把交椅，仍然牢牢把握着产业链的主动权。随着市场逻辑回归，科沃斯有机会释放自身的真实价值，向公众证明自身处于价值重估期。 【本文由投资界合作伙伴微信公众号：奇偶派授权发布，本平台仅提供信息存储服务。】投资界处理�？魉鸬娜弑憷昙用苏�：转让难，关门又赔钱
编辑-杨颖,